市场波动如何应对？新华资产惠宇翔：坚持逆向投资，今年看好两大板块，"地产股不应被放弃"

险资明星荟-第15期

权益市场波动情况好转，回归理性冷静分析，今年市场如何投资胜算更大？长期资金早已布局并行动。

在去年9月以来难得领涨的部分地产股中，一些逆向投资的资金已提前潜入，在板块修复中收获了涨幅。保险资管公司新华资产管理股份有限公司的惠宇翔便是其中一员，他所管理的两个账户去年下半年建仓并逐步重仓了地产、银行等周期性和稳增长板块。

▲新华资产第三方投资部总经理助理惠宇翔

近日在·险资明星荟栏目专访中，惠宇翔详解了去年7月从高估值制造业热门板块调整到稳增长的逻辑。他认为，地产行业在出清调整过程中，布局时机也在慢慢到来，这个板块会有修复，优秀的公司则有望获得价值重估。

惠宇翔现任新华资产第三方投资部总经理助理。他是一位90后，拥有北京大学计算机学和经济学双学士学位、美国俄亥俄州立大学费舍尔商学院金融学硕士学位。毕业加入新华资产后，惠宇翔先从银行、非银金融和地产行业研究员做起，后任投资经理，参与管理的两个账户收益率持续位于行业前列。他也经历过市场牛熊变化，认为“逆向投资”极具重要性。

今年国内国际潜在影响因素纷繁，市场波动加剧。谈及关注因素，惠宇翔表示重点在宏观企稳，同时适当关注国际潜在扰动。他预期今年仍以周期和稳增长机会为主，从中长期看，国内资本市场前景仍然非常乐观，经济企稳后重点会转向泛制造业板块。

坚持逆向投资

记者：今年以来市场波动比较大，你管理的投连账户和资管产品账户表现如何？

惠宇翔：市场的确是有波动，我管理的账户这几年业绩相对稳定，去年两个账户都有20%以上的收益率。今年截止到3月初，资管产品账户收益是微亏，投连险账户是微正。

记者：去年到今年的主要投资策略是怎样的？

惠宇翔：新华内部一直比较注重制造业方面的投资，我也是如此，具体操作是结合市场情况来做。去年泛制造业的表现整体都不错，包括光伏、风电、新能源车、电子等板块，这也可以解释为什么我管理的账户去年收益可以到20%以上。今年两个账户表现也比市场好，主要是源自我们保险类机构的一个很重要的投资风格，就是逆向投资。

去年到现在我的投资变化主要是，去年7月份开始逐步减仓明显高估的成长板块，转而增加了对周期和稳增长板块的配置。制造业中虽然我们投的都是非常优秀的公司，但在市场较热的情况下，制造业优质资产的定价出现不理性的情况，一些公司估值是偏高的，所以我就减少了这方面的投资，重点转向了低估的周期和稳增长板块，包括地产、银行等等，用了大概两个季度达到重仓。

当然我不会把所有制造业敞口都切掉，不过因为对持仓做了较大比例的切换，所以今年目前表现还相对不错。

记者：你对价值投资怎么理解？

惠宇翔：逆向投资与价值投资是一致的。价值投资是我们日常的理念，我认为所谓价值投资主要就是投资两类公司。

一类是成长性公司，要有足够好的成长性。投资这类公司的逻辑，是在深入研究的基础上集中持仓并长期持有，分享优质公司的成长。这类公司有可能现在看估值很高，但未来成长性能消化估值，并满足我们的投资回报要求。这个“未来”是有期限的，一般要在三年以内，要避免拉得太长看不清楚而变成伪命题。

另一类是安全边际足够厚的公司。也就是短期承压估值便宜的优秀公司，这类公司可以逐步建仓并等待价值修复，投资以后不会遭受本金系统性的损失。

这两类投资都是我们看重的，我们去年7月以后之所以调整，也是因为持仓的成长性股票估值不断上修，未来三年怎么测算都已经不太能满足我们投资回报要求了，所以就逐步切换到了安全边际足够厚的板块上。

记者：今年以来有进一步操作吗？

惠宇翔：今年还没有改变策略，两个账户的持仓总体还是维持去年调整过来的样子。

阶段性转向周期和稳增长板块的逻辑

记者：可否再详细介绍下，去年7月开始减少制造业投资、建仓周期和稳增长板块，是基于哪些考虑？

惠宇翔：首先是估值维度，当时制造业热门板块的估值已经偏高。我们用多种方式测算发现，去年6月份的时候，很多公司的潜在回报率已不能满足我们投资的回报要求。这种情况下，我们就需要转向那些符合投资回报要求的股票。所以，在抱团赛道中很多优秀的制造业公司仍在上涨时，我就借机逐步减少了成长股的投资，把持仓大比例换到了周期和稳增长的板块，核心是低估的地产板块。

同时也考虑了基本面。宏观方面，房地产去泡沫化取得明显效果。去年6月份以后，房地产市场出现一定波动，过去特别激进的房企停止了激进的资产负债表扩张。

不过这个过程中，地产股并没有很大的调整，主要是因为市场对房地产行业的担忧都已经充分反映到股价里。过去几年，地产公司其实有比较好的账面盈利表现，每年房地产销售额在15万亿高位的情况下，地产板块并没有任何表现，就是因为有潜在担忧和风险。

综合这些因素，我们判断地产领域布局的机会在慢慢到来。因此，去年7月份以后我们开始去买一些财务表现稳健的地产公司，逐步建仓并增加配置。

随着房地产政策调控，房地产市场持续调整，到去年四季度时已经连续几个月出现两位数以上的销售负增长。地产是一个十几万亿的市场，需要稳定发展，我们预计稳增长方面会有机会，更坚定了信心。

记者：现在看去年持仓板块调整做对了吗？

惠宇翔：目前看是对的，账户表现还是超越市场的。这其中有一个指标可以用来观察市场情绪，就是房地产板块的成交量。地产成交如果明显放量，比如到800亿、1000亿，就意味着市场情绪到了比较狂热的阶段。但是房地产板块在去年9月以来的上涨过程中，成交量还是维持在200亿左右，说明市场还不太认可。但是，股价表现证明我们的持仓调整是对的。

记者：你今年还没有操作，展望全年的话重点看哪些领域的机会？

惠宇翔：现在还没有操作变化，主要是去年房地产行业的调整让我们比较重视稳增长这个领域，因为一个15万亿以上的市场是很难承受得住连续两位数负增长的。其实房地产在全球主要国家都是支柱产业，在GDP中占比一直很重，加上上下游产业占比会更大，所以我们看好这个市场企稳和正常化趋势。这样就蕴含两个比较大的投资机会：

第一是房地产行业本身。经过供给端的落后产能出清，我们可以对未来房地产市场格局有更清晰的判断。过去有一些特别激进的公司，盲目加杠杆扩张，也对全行业的利润率形成压制。随着供给出清，风险缓释，行业的资产负债结构和盈利模型会优化，市场格局会得到重塑，运营能力突出的头部企业会有价值重估的过程。

我们历史上大规模买地产股的情况不多，现在更多地还是看到地产市场格局的优化和重塑过程的机会。这个过程什么时候结束还不能明确，但可以明确优化已经开始了。在未来的地产行业市场蛋糕重新切分过程中，可以圈出几家公司，它们大概率会分到不错的蛋糕，我们希望买的就是这些企业。

也有人把地产行业出清跟煤炭行业出清做类比，我认为地产还要更好一些，因为地产价格预期并不像煤炭有那么大的波动，地产企业资产负债的恢复周期可能不会太长。两三年为期，我们先观察。

与此同时，房地产市场企稳对金融机构很重要，这就是第二个投资机会。对于银行板块来说，估值自2013年以来就受到潜在风险因素持续压制，包括城投平台、“两高一剩”行业僵尸企业、房地产行业风险等。前两个风险已经得到一定控制和化解，如果房地产行业得到比较好的出清，市场对系统性风险的担忧会有明显下降。在这个过程中，优秀的银行会有不错的机会。

记者：去年以来公开可见的大多是险资对银行股、地产股的持续减持，你属于看好的一派，跟同业不同？

惠宇翔：同业的减持原因我并不具体了解，有些减持也并不意味着不看好。从整个市场来说，确实，银行股、地产股近些年来都是承压或没有太多表现，不少机构和成长型投资经理已经放弃投资这两个板块。我本身是做金融地产研究出身，一直在跟踪这两个行业。

地产行业目前主要的压力是流动性压力。流动性紧张原因，一是三道红线新规后融资渠道收紧；二是销售下滑回款有压力；三是预售资金监管。很多资金流出是刚性的，融资性资金流入和经营性资金流入的大幅下滑会严重偏离很多房企的现金流规划，从而产生现金流不匹配的问题。但是目前并没有严重到资产负债表危机的情况——存货减值和资不抵债。随着行业融资性现金流，尤其经营性现金流的回暖，行业的困难会逐步得到解决。现金流修复后，地产行业仍然需要两三年的时间来做资产负债表优化。

在“房住不炒”基调下，未来激进扩张的产能出清以后，地产公司拿地会更理性，稳定房价的预期也会兑现。过程中要关注出清的程度，如果有效供给不足，可能会带来价格体系不稳定，加大价格调控复杂性。不过我们对此还是有信心的。

总体我们现在对地产行业还是比较看好。首先行业市场空间是足够大的，到2030年、2040年预计每年还能有10亿平方米销售面积，对应12万亿~15万亿这么大的一个市场体量，一定是能有不错的盈利机会的。特别是在供给持续出清的背景下，这个板块也迎来了加大配置的时机。

其实不管是海外市场还是国内，地产、银行都是重要行业，体量大、产生利润多。这种行业里一定会有优秀的公司，它们应该有不错的估值。从国内市场看，如果风险因素化解、担忧能解除掉，我们看好房地产和银行的周期性机会。

宏观关注企稳情况

记者：今年资本市场投资，要关注哪些宏观层面因素？

惠宇翔：宏观方面我认为要关注的比较简单，就是宏观企稳情况。去年底中央经济工作会议提出经济发展面临“三重压力”，需求收缩、供给冲击、预期转弱。在一个衰弱的基本面情况下，是很难找到高成长的。在贝塔面前，阿尔法不堪一击。

只有在宏观企稳的环境中，我们才能在一直深耕的领域中去找高成长的机会。高层很清楚现在经济情况，今年政府工作报告提出5.5%左右的GDP增长目标，对稳增长板块是比较有利的。

当然，如果金融地产为代表的偏周期性板块到了合理位置，我们会把重心转向未来，从中长期视角去投资应该支持的领域。

其他主要因素方面，货币政策也是以我为主的，国内经济情况是重要依据，如果汇率以及跨境资本流动不出现显著变化的话，我们对整体货币政策方向是不太担心的。

国际环境上需要警惕海外扰动因素，但从2018年以来我们已经经历多次压力测试，所以问题总体也不太大。

当然现在有一个特殊的俄乌冲突问题，对这个影响会有一定担忧，主要就是大宗商品价格的影响。如果上游成本出现系统性抬升，影响会比较大，会对制造业利润形成压制。可以说去年已经做了一年的综合压力测试，大家对不切实际的盈利有了一定下修，所以这个影响今年会有，但不会很大。当然，后续我们需要持续观察成本方面抬升的情况。

着眼未来坚定看好制造业

记者：除稳增长板块外，你认为市场还有哪些领域值得重点关注？

惠宇翔：我们说的注重偏周期性和稳增长的机会，算是当下的阶段性策略，核心机会还是要着眼未来。

我们看好制造业兴国的方向和相应机会，所以重点领域还是在制造业，不仅是高端制造，而是一个泛制造业的概念。我们部门投资团队中，制造业相关研究背景的人员超过一半，包括新能源的光伏、风电、锂电以及机械制造、电子、汽车产业链和军工等等。

具体的机会和选股是自上而下进行。根据对宏观经济形势的判断，选出能够在经济增长过程中最有潜力的行业和优秀企业，分享它们的成长。还要结合一系列指标，包括PE、业绩增长，ROE、PB，现金流、分红率、杠杆率等，选出基本面优秀且价格合理的公司。

记者：你对中长期资本市场前景怎么看？

惠宇翔：极为看好，原因就是对中国的未来有信心，这是最重要的。具体也可以说，第一是看好中国制造业在全球从“成本盈利”到“创新盈利”的变化，看好中国制造业的全球竞争力。第二，从资产配置角度，居民财富会更多地支持实体经济，支持优秀企业成长。

前期资金涌入或者说机构抱团，即便是在一些领域吹出了泡沫，泡沫破灭让投资者比较痛苦，但也要意识到，抱团也是对实体企业的极大支持。因为在资本市场有热度和关注度，上市公司能获得更多资源，不止是资金，还包括人才流入，这对于企业发展至关重要。

（声明：本文仅报道投资经理观点，不代表投资经理投资能力及未来投资业绩，不作为买卖建议。市场有风险，投资需谨慎。）

责编：李雪峰

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