下半年不悲观！大家资产姜锦铖：人少的地方也有好机会，权益投资关注三大因素

险资明星荟-第16期

“整体上，我的判断是今年全年不一定是熊市。”大家资产管理有限责任公司（下称“大家资产”）股票投资经理、价值周期组组长姜锦铖说，市场面临中期看多的宏观环境，上半年策略以防御为主，下半年不悲观。

从今年前期情况看，价值周期类板块与整体的投资环境、市场风格匹配性较高，姜锦铖主要管理的权益类资管产品和固收+产品年内排名在行业前列。

近日，姜锦铖在接受记者专访时，分析了价值周期板块的上涨逻辑。他认为，各行业都会有估值合理的成长股、也会有低估值的价值股，“人少的地方”也能够孕育出优质的公司和较好的投资机会。譬如，银行行业也是一个好赛道，一样容易出牛股，不应被轻视。

重点关注三大因素，下半年不悲观

记者：今年市场波动较大，一些“固收+”变成了“固收-”，您管理的固收+产品目前表现不错，胜在什么策略？

姜锦铖：我对固收+产品的理解，这类产品的投资者的风险偏好相对不高，追求绝对收益，因此防范风险始终是第一位的，年度内应避免投资者本金遭受损失。因此，我的主要工作就是寻找安全可靠且具备竞争力的资产，这也是我们年初至今表现相对稳健的原因之一。

“+”的部分我们主要投资于低估值价值周期类股票，表现最优的产品主要投资于银行股，通过标的优中选优以及仓位的控制获取绝对收益并控制回撤。

记者：今年权益投资重点关注哪些因素？对权益市场趋势怎么看？

姜锦铖：主要关注三大因素：国内经济复苏趋势，地缘政治态势，以及大宗商品价格处于高位的通胀环境。

中美经济周期位置不同步，当前阶段美国政策以紧为主，中国以松为主，市场处于内松外紧的政策环境。国内经济今年最关注的就是经济何时能从衰退象限进入到复苏象限，需要观察宽松政策何时见效，主要参考PMI、社融等经济领先指标。我相信今年内是可以见到经济拐点的，可能这个过程不会一蹴而就。我们认为这是一个短期空、中期多的环境，这决定了今年权益市场波动会加大，但大概率不会是单边下跌行情。

整体上，我的判断是今年不一定是熊市。而且股市经过一季度调整，估值上也具备长期配置价值。所以，后市特别是下半年以后，并不悲观。

解析价值周期股上涨：银行是优质赛道

记者：怎么确定今年的投资主线？

姜锦铖：沿着上面的思路看，今年低估值顺周期的部分行业是主线之一。短期看，上半年还是以防守为主，重点关注银行、地产、建筑等，以及上游有关的资源品等低估值的价值周期板块。

更长周期的视角看，碳中和仍将是长期主线。今年以来不少标的已经有了较大幅度的估值调整，很多优质公司重新具备配置性价比，在估值与盈利已经匹配之际介入是比较好的选择。

记者：过去银行地产都被视作股市“三傻”成员，今年以来整体表现比较好，怎么分析上涨逻辑？

姜锦铖：以银行为例，核心逻辑一是估值低，可做防御布局，二是业绩好，银行作为后周期行业，资产质量也在改善，比较契合今年市场环境。

银行板块内部也有一定差异，比如，跟区域经济也有一定关系，长三角、成渝经济圈的银行，由于信贷需求旺盛，表现相对更好。

过去银行、地产、保险被称作“三傻”，市场不太喜欢，但我认为对这些行业不能一竿子打死，因为其中也有牛股。我认为，银行行业属于优质赛道。

首先，行业空间大、且增速快。银行业资产规模接近350万亿元，且每年规模扩张速度增速与M2、社融增长同步，达到两位数。

其次，行业竞争壁垒高。银行业ROE普遍较高且稳定，加回拨备后可能更高，而牌照管控的模式下新设银行难度较大，外部资本难以进入该行业。在存量竞争中，一旦公司治理好、有企业家精神，就更容易突出。

再次，行业参与者众多、分层明显。国内有超过4000家银行，包括国有大行、股份行、城商行、农商行等多元类型，各银行的公司治理、经营质量情况差异较大；除国有大行外，其他银行市占率普遍较低；在经济处于周期底部的时候，陆续会出现部分银行经营困难、规模萎缩的情况。在这样的市场环境中，如果一家银行经营管理具备优势、走差异化经营道路，同时做好后端风险管控，那中长期大概率能提升市占率、保持快于行业的盈利增长。

总体上银行业具备“大行业、小公司、规模中高速扩张”的特征，叠加公司市占率提升，就容易形成“双击”，因此我认为银行业属于“好行业”，且容易走出具备长期阿尔法的牛股。

过去几年银行板块之所以整体承压，主要是因为行业整体ROE下行，一直在消化上一轮扩张期带来的不良资产问题。当前阶段优质银行已经率先走出了资产质量及ROE双拐点的经营趋势，股价表现显著优于同业和大盘。我认为，长周期视角下将有越来越多的银行业绩及股价表现超出市场预期，短期来看银行股也因为极低估值具备防御属性，此类行业不应被市场忽视。

记者：以价值周期股来说，买点和卖点如何确定？

姜锦铖：买点的确定，价值类和周期类股票，通常分开来看。

对于价值类标的，此类企业基本面变化相对较慢、业绩确定性强，我们更加注重估值，通常该类标的有“估值底”，倾向于在市场悲观之际、估值低点买入。

对于周期类标的，我们更加注重景气度、周期所处位置，在周期拐点、市场预期低之时买入，此时我们淡化估值，更加注重对未来价格及业绩变化趋势的判断。比如需求向好、供给受限的电解铝行业，2021年底因“能耗双控”等因素出现股价非理性下跌，而我们判断其供需偏紧、价格有望继续上行，此时即为较好的买点。

卖点的确定，通常会有几种情况：一是标的估值超过我们认为的合理范围；二是标的基本面恶化；三是发掘出了更好的投资标的进行仓位腾挪。

辩证看价值股和成长股

记者：险资的特性是追求绝对收益目标、长期价值投资，您在具体投资操作中是怎么体现的？

姜锦铖：从绝对收益看，估值和成长性为绝对收益提供安全边际。我们会在估值的安全性和成长的收益性之间找寻平衡，避免一味追求低风险而陷入低估值陷阱，或一味追求高成长而忽视风险。从长期投资看，一般在投资期限选择上，长周期投资视角并非意味着长期一直持有。我们通过深入研究，测算上市公司未来数年的复合回报，在预期回报高的阶段介入，预期回报低的阶段逐步退出。正是通过这样的投资操作，践行价值投资，起到市场稳定器的作用。

记者：市场会把价值周期板块和成长股视作不同的风格，近年成长投资和赛道投资比较“吃香”，这会对自己的投资形成挑战吗？

姜锦铖：首先我认为股票风格并不绝对。比如，我所在的价值周期组是公司主要风格组之一，覆盖价值类和周期类行业，包括金融、地产、建筑、建材、有色、化工、钢铁、煤炭、公用事业等，这些行业既有低估值板块，也有具备成长性的成长行业。

比如化工、有色，更多的是各产业链的上游，前期热门的新能源、半导体、军工等均可以在上述行业中映射出关联子行业，本质上属于成长板块。

其实各行业都会有估值合理的成长股、也会有低估值的价值股，可供选择的标的很多，哪种风格类型并不是关键。

在投资管理中，我们公司构建了“适应受托目标、适应市场特征、适应自身优势”的人机融合的方法论体系。力争在不同市场环境中，都实现三个目标，既要保证绝对收益，又要超过市场指数，还要战胜同业平均业绩。这要求我们投资要不断“适应于市场的特征”。股票市场有自身的运行特征，牛市、熊市，价值、成长等等，在这种背景下，作为年轻的投研人员，要做到不断调整自己的投资方式、拓展能力圈，以开放的心态不断适应于市场特征，避免给自己贴标签。

（声明：本文仅报道投资经理观点，不代表投资经理投资能力及未来投资业绩，不作为买卖建议。市场有风险，投资需谨慎。）

责编：杨喻程

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