星石投资汪晟：2022年消费价值即将回归

李沁 如果说2021年哪个板块讨论热烈，那么消费一定是其中之一。

消费板块曾经表现抢眼，重仓消费的明星基金经理更是因此受到投资者热捧。不过，随着今年春节后板块的逐步回调，市场对于消费的争议喧嚣尘上。9月过后，消费板块逐渐企稳回升，10月份左右，资金开始涌入。12月初，市场有声音高呼消费板块出现跨年行情。

争议之下，2022年，消费将何去何从？

12月21日，在星石投资举行的2022年年度策略会上，星石投资总经理汪晟进行了解读与展望。

偏差

“2021年是一个非常分化的市场。”汪晟在回顾2021年市场时表示，供给层面的变局是影响经济和市场的关键因素。

他认为，从经济层面来看，尽管在疫情、产业政策等影响下需求端的复苏青黄不接，但供给端释放强大威力，驱动工业品价格大幅上涨。市场层面，“牛不过三”的传统认知被打破。尽管广义流动性M2明显收敛，但得益于供给出清带来的强劲盈利支撑，股市继续上行。

从行业结构来看，市场出现了一部分高估值高景气的板块继续估值扩张、多数低估值低景气价值股估值收缩的背离现象。原因在于暴涨的上游价格强化“类滞胀”预期，资金更加追逐稀缺的高景气行业，从而导致市场表现并未沿着“均值回归”的路径演绎。

“我们在经济上行的力度上和对疫情的控制上，判断相对乐观一些，比较早的布局了顺周期和后周期方向。认为经济会逐渐从出口链向投资链、消费链去传导，但实际上，这传导过程并不顺畅。”汪晟坦言。

具体来看，一方面是对疫情的判断。汪晟表示，年初对疫情判断比较乐观，认为随着疫苗的普及，无论是中国还是世界，整个疫情的控制应该是朝着一个较为有利的方向去发展。但事实上病毒在变异，国内的疫情也出现一些反复，比之前想的要严峻，疫情对经济层面的预期产生了影响。另一方面在于政策层面。2021年一季度中央高层会议提出“要用好稳增长压力较小的窗口期”，之后其实政策发生了变化。但当时那个时点没有看的很清楚，回头看就很明白了。“要用好稳增长压力较小的窗口期”，政策层面是做了一些利于经济长期发展的结构调整的举措。所以一些细分行业中出台了比较严密的政策调控措施，市场对政策的预期发生了一些紊乱，所以政策预期反而是变的不是很友好。

展望

“2022年我们主要关注的方向在消费类别，而如果把市场分为成长和价值两个方向，价值是我们更关注的一个方向。”汪晟表示。

对于明年的消费行情，汪晟判断，供给出清逻辑将继续发挥作用，市场仍有结构性行情。不同的是，随着经济预期逐步企稳，上游领域的景气向下游传导将更为顺畅，消费领域有望接棒周期板块，迎来量价齐升，中低市净率的消费类资产有望迎来重估。

首先，从总量来看，经济企稳的预期正在形成，转机正在酝酿之中2021年经济复苏节奏不温不火，主要受到两方面因素压制。一方面，3月开始紧信用预期逐渐发酵，克制的总量政策、坚定的地产调控、暴涨的上游价格和自然灾害等偶发因素叠加，导致信用扩张受阻。另一方面原因在于海外输入型病例导致国内疫情反复，使得经济最大的贡献项——消费迟迟未能恢复。

站在当前时点来看，积极因素正在积累：其一，稳增长和保供给双管齐下，有望缓解滞胀压力。其二，疫情对国内经济的影响趋于弱化。国内防疫体系持续完善，快速响应和动态清零机制能够有效控制疫情。此外，疫苗广泛接种、口服特效药也有助于缓解防疫压力。

从结构上看，消费领域将重演供需错配的逻辑，盈利改善趋势确定。从供给端来看，消费行业同样存在供给出清的逻辑。过去十年不论是传统消费品制造业还是线下服务行业，资本开支都出现了显著下滑，尤其是2018年以来，诸多行业资本开支为负，而2020年在新冠疫情冲击下行业再度猛烈出清，预示消费行业未来的增量供给将十分有限。一旦需求回归常态，价格将出现明显加速。

站在当下时点往后看，不论是长期逻辑还是中期逻辑，消费需求改善的趋势都是明确的，上游景气向下传导也将更为顺畅。长期而言，在共同富裕的大框架下，经济要增长，做大中产阶级群体；收入要分配，降低中产阶级生存负担，有利于中产阶级消费信心的恢复和长期消费能力的释放。中期来看，自2021年下半年来，消费环境也出现多重有利变化。

再者，从估值来看，消费板块已经具备中长期收益空间，中低市净率的消费资产有望重估。

从市场整体风格上看，汪晟预计明年随着核心CPI回升、利率上行压力加大，价值股相对占优。其中，中低市净率的消费类资产有望迎来业绩与估值的双击。尽管疫情冲击之下消费行业盈利阶段性放缓，出现了表观市盈率（PE）虚高、而市净率（PB）处于偏低水平的背离现象。但是，行业供给猛烈出清，使得资产的远期盈利能力显著提升。一旦需求正常化，盈利改善的弹性必定远超预期。因此，立足于资产的长期价值来看，消费板块性价比已经凸显。

展望2022年，汪晟表示将重点关注中低市净率的消费类资产，如航空旅游、物流、品牌消费、医药、广告媒体等。

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