景瑞控股(01862.HK)：主动管理销售节奏，平衡运营及负债健康发展

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近期，房地产板块迎来了一波反弹行情。随着房企融资环境有所改善、高盛抄底中国房企债券、第三次集中供地政策有所放松、“限跌令”逐渐细化等利好消息的释放，行业或将走出寒冬时期，这也一定程度提振了投资者的信心。

（港股内房股板块走势 来源：富途行情）

上周末，央行再次重申“房住不炒”、“两个维护”、“三稳”等政策和发展基调，行业稳健发展之势再度深化。土地红利、杠杆红利时代已成为过去，地产行业已经进入管理红利时代。在本轮洗牌中，可以明显看到优质大型企业利用其规模优势及专业的管理团队，积极进行资源整合以发挥最大效能，而市场参与者中亦不乏在狂风暴雨中坚持匠心耕耘的小型民营企业，这些企业正践行着“房子是用来住的”初心，专注于优质项目的开发，审慎平衡发展与负债的健康与风险，在这批小型房企中，以审慎著称的景瑞控股（01862.HK）是为代表，其优质的一二线土储、稳健的销售增长及健康的负债状况使其始终是投资者青睐的对象。

一、主动管理销售节奏，平衡负债压力

受政策收紧，市场购房热度降低，各房企后半场的销售业绩表现乏力。数据显示百强房企1-10月累计实现全口径销售金额99359.2亿元，同比增长仅9%，“金九银十”亦不复存在。景瑞控股所在梯队的房企1-10月销售增长率均值为24.3%，而公司前10月的合约销售总额为251.59亿元，同比增长33.26%，优于同梯队水平。

同时从销售目标完成率方面来看，已公布销售目标的51家房企中，只有15家房企的目标完成率超过8成，整体目标完成率均值为78.36%。而景瑞前10月完成了年度销售目标近90%，依旧优于行业平均水准。而面对其销售放缓的质疑，笔者认为市场环境已发生重大变化，不能再单纯以同比升降来评论，而景瑞适当放缓的销售速度，但未降价以保证项目利润的主动管理行为，非常有利于控制运营成本的压力，在目前市场环境不稳定、购房者消费预期下降、现金为王的情况下，保证健康的销售及充裕的资金是更为明智的选择。

此外，公司的债务管理积极稳健，今年境内外均已没有刚兑。对比来看，在行业销售低迷、多家房企暴露信用风险的环境下，景瑞的表现相对良好。

近期，房地产市场发出政策利好信号，甚至有传出央行要求所有商业银行加大开发贷投放的消息，房企融资有回暖之势。Wind数据显示，截至11月23日，房企11月份的发债规模达到了280.10亿元，超过了10月份境内房企发债总规模，能看到涉房融资环境有显著改善。

回顾景瑞控股的财务表现，截至年中，公司的净负债率为74%；剔除预收账款的资产负债率为67%；现金短债比为1.7倍，成功维持了“三道红线”绿档标准，并且还在持续优化债务结构，降低债务违约风险，这也能够为后续获取融资机会提供基础。

二、三次土拍热度或将回升，收并购项目亦不乏机会

第二次集中供地已经全面收官，对比第一次集中供地热度明显下降，流拍率大幅提升。总体可归结为两方面因素：1、出让规则调整，严控资金来源使得各房企拿地能力减少。2、销售回款下降以及“竞品质”细则的出台使得房企拿地意愿下降。利润率之低也让不少房企望而却步，成功拍得也不知是福是祸。因此笔者认为后续土地市场的热度如何变动需要关注这几个方面：1、出让规则是否有所改动。2、房企融资环境是否有所改善。3、房企拿地意愿是否有所提升。

规则改动方面，从目前已经公布的三次土拍出让规则来看，出让条件和资金门槛都有一定程度的放松，能看到各城为避免土地市场持续低迷正在积极优化规则。融资环境方面，上文已经讲述了目前融资环境有所改善。至于房企拿地意愿则需要根据各房企的资金状况和发展战略来考量。经历第三季度的乱局之后，市场上不乏有优质项目出售，在土拍市场成烫手山芋的情况下，二手市场预计会相对火热。

笔者认为随着涉房融资环境的改善，大多数房企或会趁此机会提高拿地力度，拓宽自身生命线。但是需要注意的是这也会增加公司负债，并且若不能很好的进行土地开发、销售回款，就有可能面临债务违约风险，因此各房企需要重视后续的拿地力度。

回到景瑞控股上，公司主要布局一、二线城市，包括长三角地区、粤港澳大湾区、京津冀区域、成渝地区和长江中游城市群，土储质量较高，并且上半年只在上海、宁波、金华、武汉增添了4个地块及物业项目。能够看出公司并没有激进发展，而是选择审慎拿地，巩固自己区域优势，相对来说公司彰显出了稳健发展、不冒进的特点。这也使得公司不用在拿地上花费太多资金，背负的债务也会相对较少。

三、轻资产运营模式优势凸显，为未来业绩释放提供驱动力

众所周知房地产高速发展的时期已经过去，随着发展趋于平稳，行业利润普遍下降，这就使得房企需要寻找新的业务增长点。如今各房企相继开辟出了多元化发展、轻资产化运营等发展道路。

其中轻资产模式的优势在于，所受房地产过山车式般的周期行情影响相较重资产模式而言会比较小。同时由于轻资产不像重资产那样需要高强度拿地进行扩张，因此负债需求也相对不高，后续所面临的债务违约风险也会较低。知名房企如万科、保利、世茂也都相继提出轻资产转型策略，轻资产运营模式或将成为未来房企发展趋势之一。

了解到，景瑞控股在多元化发展和轻资产转型上布局已久，推出了优钺资管、景瑞地产、景瑞不动产、景瑞服务、合福资本五大业务平台，在房地产开发之外还涉及到了租赁式公寓、办公楼等不动产开发、物业服务、产业链投资等多项业务。

结尾

三季度以来房企信用违约的情况进一步加剧，为此三大信用评级机构先后将多家房企列入了观察名单，并且大都进行了信用评级及展望的双重下调，加剧市场悲观情绪。受市场整体拖累，景瑞顶住压力，维持了发行人评级，仅下调展望，相信其稳健审慎风格是市场认可的基石，待市场环境转暖，相信会取得回调机会。

从行业估值视角来看，目前房地产板块依旧处于低估洼地。港股内房股板块的市盈率为4.12倍，而公司的市盈率(TTM)仅为2.65倍，处于低估状态。近期在政策利好的加持下，投资者信心有了些许回升，板块有望迎来估值修复行情，而公司有望凭借着上述优势取得估值提升。

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