保险板块筑底期，中国再保险(1508.HK)以稳求胜

庭院里的女人电视剧

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3月21日，伯克希尔哈撒韦同意以116亿美元收购保险公司 Alleghany。回想起，巴菲特在今年的致股东信中，还表示目前没有什么令其“兴奋”的机会，这不到一个月的时间，巴菲特显然已经不这么想了。虽然116亿美元对伯克希尔的千亿美元级别的现金储备来说可能只是“小意思”，但这笔交易却是其自2016年以来的最大一次收购。

这也不难理解，毕竟巴菲特对于保险的钟爱已经跨越了半个多世纪，他本人更是将保险视为“永不过时的现金奶牛”。保险公司的商业本质在于通过精细化风险管理并从保险业务中获取源源不断的现金流，用于投资、收购、扩张。这也是保险行业能够出现一些历经百年洗礼而不倒的行业标杆的底层逻辑。

更重要的是，巴菲特选择买入保险公司的时点也是极为精准。今年3月，美联储宣布了自2018年12月以来的第一次加息，幅度为25个基点，公开市场操作利率也跟随上调25个BP。鲍威尔更表示“美国经济非常强劲，已做好应对紧缩货币政策的准备”，一时间“鹰”声嘹亮，不少人专业人士认为今年至少要加息7次。这也不难理解，美国在疫情期间放了一波史无前例的大水，导致了美联储难以忍受的高通胀，叠加地缘政治紧张的环境，全球进入了新一轮的加息周期。

而这恰恰有助于保险公司利润提升，进而修复保险板块整体的估值，可以看到，近段时间不少港股的保险公司股价都有所回暖。恰好当下正是各上市公司年报出炉的时候，估值修复的环境叠加稳中向好的业绩，正是当下市场最需要的催化剂。3月28日晚上，中再集团披露了其2021年年度业绩公告，透过这份成绩单，我们可以进一步观察中再集团的投资逻辑是否有所变化。

一、行业转型承压更显再保龙头韧性

2021年，中再集团实现总保费收入1627.32亿元，同比增长0.7%；归母净利润63.63亿元，同比增长11.4%。

在保险行业目前仍然处于转型阵痛期的背景下，这一成绩殊为不易。据银保监会披露，2021年保险业共计实现原保费收入4.49万亿元，比2020年的4.53万亿元降低了0.79%。

正如笔者在以前文章中所论述的那样，保险业目前所经历的转型阵痛是由于过往的粗放式人力发展带来的沉疴，行业发展初期的快速增长掩盖了这些问题，但问题逐渐积累并在宏观经济承压的背景下集中爆发。

好在头部直保公司转型曙光已经出现，以平安为例，人均首年保费大幅提升22%，绩优队伍规模稳定，钻石队伍的代理人人均首年保费更达到整体队伍的4-6倍。头部直保公司转型成效显现利好再保业务后续向上发展。更重要的是，受益于财险从车险转向非车险、寿险从储蓄型业务向保障型业务转型的大趋势，保险分出率在提升，再保业务的韧性得以凸显，这也是中再能够逆势取得增长的重要支撑。

（数据来源：银保监会网站、公司年报）

（数据来源：银保监会网站、公司年报）

顺沿直保行业业务转型逻辑推演下去，再保业务同样也要进行转型迭代，这一点也反映在中再的业务结构持续优化上。

境内财产再保险业务方面，中再的非农非车险同比增长20.1%，非车险业务占比达到76.9%，同比增长6.3个百分点。新兴业务更为亮眼，分保费收入实现20.96亿元，同比增长29.6%。以IDI、巨灾险、工程履约保证保险等为代表的新兴业务与国家战略发展紧密契合，发展空间巨大，并且此类新兴业务能够使中再充分发挥技术、数据、平台优势，利润贡献率较高，是增量承保利润的重要来源。

业务结构的优化也体现在人身再保险方面，如境内保障型业务占比达到37.6%，同比增加了6.5个百分点。保障型业务不仅是行业发展的方向，也是中再的优势所在。以健康险为例，面向行业未来的“保险+医疗+健康管理”的发展路径，保险公司在数据、技术、产业资源等各个方面都需要具备优势才更大概率脱颖而出，而中再作为再保龙头，拥有着超过2亿的数据样本，且是新重疾发生率表修改的主要参与者之一，其在业内的中立身份也更利于打通产业关系，强化医疗健康机构与保险业的合作。

二、风险管理能力+全球布局打开成长空间

在这场行业转型的大考中，中再集团表现出了行业龙头的韧性，除了得益于其针对本土业务结构的调整外，强大的风险管理能力和全球布局也发挥了重要作用。

保险是经营风险的行业，风险管理能力的强弱直接决定了公司能否穿越周期，而中再集团在七十余年不间断经营过程中，经历了中国再保险行业的从无到有、从法定分保走向市场化竞争，始终占据国内再保行业市场份额第一的位置。若简单以十年为一个周期，七次成功穿越周期的经验足以验证其风险管理能力得到了持续强化。

这一点也得到了评级机构高度评价，据悉，中再连续5年获标普全球财务实力评级为A，评级展望稳定；且连续12年获贝氏财务实力评级为A，评级展望稳定。数据上也直观体现了这一点，2021年集团合并的综合偿付能力充足率达到209%，中再产险、中再寿险、大地保险等各分部的偿付能力充足率分别达到214%、215%、369%，均超过了200%。

顺沿着风险管理的思路推演下去，全球化布局恰恰是利用不同市场间周期的错位达到分散风险目的的有效手段，尤其是在国内保险市场转型承压的背景下，全球化战略有助于平滑业绩波动，为业务发展注入新动能，为价值增长创造新贡献。

财产再保险方面，境外总保费收入168.24亿元，同比增长12.0%，高于集团整体财产再保险的增速。值得一提的是，桥社业务总保费收入133.37亿元，同比大增20.7%。另外，当期中再境外财产再保险业务综合成本率为97.32%，同比下降了11.4个百分点。人身再保险方面，境外业务占比同比提升了2.7个百分点，达到了20.1%。总的来说，中再的国际布局日趋完善。

随着全球化战略的逐步推进，中再的国际地位也得到了同步提升，全球再保险排名由七进六，并跻身2021年《财富》世界500强和2021年全球品牌价值500强。

三、数字经济时代下中再集团的科技赋能

若要归因中再集团实现这些成绩的底层支撑可以有很多，但科技赋能一定是其中不可忽视的一大因素，尤其在数字经济被摆在了新的高度，这一点尤为明显。

今年1月，《“十四五”数字经济发展规划》指出到2025年，数字经济核心产业增加值占GDP比重将达到10%，这一定调确立了以数据要素为主的新一轮产业转型的方向和力度，对于重新构建各行各业的经济结构和要素资源产生了深远影响。

对于保险业来说，产品模型的构建、客户需求的分析、供需双方的匹配等等问题都需要大数据、人工智能、区块链、云计算、物联网等数字技术来完善解决方案。对此，中再提出“数字中再2.0”正是顺应了这一趋势。

相对于1.0阶段，数字中再2.0更加强调数据作为一种生产要素，聚集相关产业资源来打造平台驱动各类数据的融合，进而实现生态内的良性循环。一系列的业务成果也表明了数字中再战略的正确性和可行性。

中再集团旗下拥有国内唯一专注巨灾风险管理的保险科技公司，并成功研发了中国第一个拥有自主知识产权的地震巨灾模型和台风巨灾模型，摆脱了以前需要依赖外国巨灾模型的状况。2021年中再还成功迭代出了中国地震巨灾模型3.5，成为我国保险业唯一入选国家“十三五”科技成就展的科研项目，同时也在不断探索具有自主知识产权的中国台风巨灾模型和洪水巨灾模型，实现了零的突破，比如2021年顺利发布了中国台风巨灾模型2.0商业版，填补了国内空白。

当前极端气候变化引发的巨灾事件日益频发，从全球范围看，巨灾是再保险的主要业务之一。中再巨灾模型的研发和迭代，极大提升了我国对于巨灾风险的灾前预判和灾后评估水平，有助于精准合理定价以及提前进行资源调度，对防灾减损带来积极贡献。而且，中再集团作为国内巨灾再保险的主要渠道，深度参与16个省市地区巨灾试点，在八成以上项目中担任首席或唯一再保人，同时成功发行香港市场首支巨灾债券，将国内巨灾风险合理分散到全球保险市场和资本市场，不断创新巨灾风险管理手段，在完善我国巨灾风险管理体系建设中获益。

四、结语

回到当下的资本市场，美联储收水、成长股估值回调、市场主线不清已是明牌，那些低估值、高股息的价值龙头的配置价值得以凸显。当前中再集团PB仅为0.3，股息率达到7.60%，在整个港股市场并不多见，结合上文所述中再集团拥有比直保公司更大的价值成长空间，但估值水平显然没能得到与之匹配的地位。

保险板块目前承受转型压力的现状是其估值承压的主要原因，但从头部直保公司的边际变化已经可以看出曙光已现，受益于居民财富持续增长、保险渗透率提升的长期逻辑，保险业正在进入“慢牛”期，而这其中拥有更强增长动能以及更好竞争格局的中再集团，有更大概率享受最大的阿尔法。

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