灰心假定下，若将2018-2020年的外资连续流出作为参考，以累计流出范围占投资中国市场外洋基金AUM比例比照，这一比例当前上升空间或仅剩0.1%阁下，对应潜伏流出范围87亿美圆，约为2023年整年流出的1/3

　　灰心假定下，若将2018-2020年的外资连续流出作为参考，以累计流出范围占投资中国市场外洋基金AUM比例比照，这一比例当前上升空间或仅剩0.1%阁下，对应潜伏流出范围87亿美圆，约为2023年整年流出的1/3。

　　虽然近期港股市场连续走弱，但上半年市场迎来一波“不测微弱”的反弹。后续反弹可否连续是市场最体贴的成绩。

　　设置比例上看，EPFR环球跟踪各次要地域的自动基金关于中资股设置比例已从2020年10月高点14.6%降落至本年4月尾的5.7%，而且相对被动资金已团体低配1.2个百分点。团体看，外资流向是滞后目标，所构建的外资画像中占有主导职位的自动代价型资金(配合基金为主，占比50-60%)回流常常也需求以根本面改进为条件。

　　4月下旬反弹以来港股估值较着修复，但团体仍处汗青低位。风险溢价快速回落伍已根本计入充实，悲观假定修复空间约5-6%。绝对程度上看，四月下旬港股快速反弹以来，恒指风险溢价已从反弹前期的8.8%快速降至最低6.7%，打破客岁7月政治局集会前低点并已低于2015年以来的均值程度7.0%，根本奉献结局部涨幅。

　　详细来看，估值与风险溢价：4月下旬反弹事后，恒生指数静态P/E已从4月下旬的7.9x快速修复至近期高点9.5x，虽然修复幅度不低(1.6ppt)，但反弹后估值仍处于2010年以来14.8分位，处于汗青均值1倍尺度差之外。

　　停止4月尾，团体外资对中资股的设置比例从2021年头的15%降至5%，且低于被动比例1ppt，更多长线外资的进一步大肆回流仍需求以根本面改进为条件，而非美联储降息；红利较好的周期和互联网等板块在港股中占比更多，而红利承压的地产与制作链条大都集合在A股。

　　除此以外，市场感情的快速修复也很较着，短时间以至呈现较着超买的迹象，此中6日RSI一度升至89.6这一2023年头以来的最高程度。在短时间感情略显极度且缺少根本面支持的布景下，市场在快速爬升至20,000点四周后呈现不合与赢利告终也其实不不测，近期市场回调的过程当中RSI也快速回落以至一度触及超卖区间。

　　假定上述范例基金本年以来的流出均回流中国市场，那末短时间内流入范围约为39亿美圆。悲观假定下，假如跟着根本面好转自动外资都从当前低配1.2%转为标配中资股，将无望带来超430亿美圆的流入，靠近2021年下旬以来流出中国市场的总额。

　　除上文阐发外，中金从别的一个角度测验考试测算当前地产收储政策假如可以顺遂促进和放开，对估值的能够影响。比年来港股板块间估值走势显现较着分化，此中以能源与电信等板块为代表的高分红主题市净率自2022年开端快速上行，而以地产与金融等板块为代表的地产链估值却连续走低，成为拖累比年来表示的主要身分。

　　不外5月地产政策“组合拳”特别是“收储”等来自中心当局的间接发力无望对地产与信誉膨胀等成绩起到减缓。假定地产与板块估值从当出息度提拔至0.6倍P/B且别的板块保持稳定，该券商测算将无望对港股估值带来约10-15%的上行空间。

　　最初是红利是开启市场更大空间的枢纽财经告白，但这又高度依靠此前的提到的信誉周期的开启，特别是地产链和中游制作链面对相对多余的价钱和需求两重压力下。从自上而下的战略角度测算2024年红利增加4%，略高于2023年的1%，但低于当前市场共鸣。虽然GDP增加改进，但上游价钱的上涨也能够腐蚀一部门中下流企业的利润空间。

　　中金估计年内政策仍旧“推高不敷托底不足”，力度大几率难以以“一览无余”的方法显现财经告白，工夫上能够也偏滞后而非超前。因而在全局加杠杆之前，市场大幅指数行情仍旧难以等待。但另外一方面，除非呈现不测打击和政策较着低于预期，市场底部有支持曾经成为市场共鸣，同时该券商以为设置比例较低也为能够的反弹供给了一个潜伏窗口。因而当前情况下，区间内盘整的震动行情仍为基给假设，哑铃型构造契合当前特性。

　　外洋资金：自动代价型外资团体连续流出，买卖型与部门地区设置型资金推升市场反弹。本年以来EPFR外洋自动代价型资金持续自客岁3月以来的流出，年内累计流出范围达62.7亿港元。外洋资金已团体低配中资股，但回流仍需根本面共同。

　　对其中金公司指出，港股市场将逐渐筑底，但投资者无需焦急，待到真正“对症”政策(即财务主导的中心加杠杆)呈现后再动作也不迟。

　　在无风险利率根本保持稳定(小幅降落0.1ppt)的布景下，感情修复所动员的风险溢价快速回落险些奉献结局部涨幅。恒指ERP一个月内从反弹前期的8.8%降至6.7%，打破客岁7月政治局集会前低点，以至靠近客岁1月尾市场高点时的程度(约6.1%)。不外5月下旬以来伴跟着市场回调，恒指静态P/E回落至8.9x，ERP上修至7.5%四周。

　　指出当前港股上行的三个动力。起首是风险溢价已修复泰半。本轮反弹后已根本靠近2023年市场高点时程度财经热门ppt，测算仅靠风险偏好的修复或能鞭策恒指到19000-20000点的第一目的区间。

　　不外中金以为港股比拟A股仍然具有劣势，详细体如今：估值偏低，不管是高分红仍是科技生长；港股对活动性更敏感，且外洋资金设置比例也处于低位。

　　南向资金：年头以来连续流入，高分红标的吸收力凸显。本年以来南向资金连续稳步流入态势，年头至今已累计流入2838亿港元，比拟客岁与前年同期的1294亿与1542亿港元较着更高。此中自春节假期以来的67个买卖日中，唯一3日净流出。金融、电服气务与能源别离位列本年以来获南向资金流入最多的三个板块，不外却团体流出可选消耗板块。细分到个股，高分红央国企标的如中国银行、中国挪动和中海油更是位列年头以来南向资金累计净买入的前三位。

　　资金面：买卖型资金驱动，但代价型设置比例仍处汗青低位财经告白。资金面是驱动4月尾以来市场上涨的次要动力，此中次要以卖空回补和买卖型资金为主，包罗一部门动作较快的对冲基金或空头回补的买卖型资金。

　　买卖与市场感情：卖空占比快速回落，感情修复以至超买。近期反弹过程当中，港股市场卖空占比从反弹前期的20.3%快速降至13.9%并接比年内最低程度，回落幅度比拟比年多轮反弹也更大。

　　中美无风险利率下行空间均有限财经热门ppt，若美债超预期下行修复空间约2-3%。中金将10年期美债和中债利率加权作为无风险利率(思索到港股市场本地资金成交占比为25-35%，付与美债和中债7:3权重)，停止6月7日约为3.8%，对应美债利率4.4%与中债利率2.3%财经热门ppt。

　　与此同时，部门有再均衡需求的当地和地区型基金一样有所回流，但团体回流趋向还没有构成。EPFR所跟踪的外洋自动代价型资金仍然连续流出中国市场。设置比例上，停止4月尾，外洋自动资金中资股设置比例已从2020年末高点14.6%降落至5.7%，比拟被动资金也团体低配1.2ppt。

　　压力测试：本轮短时间反弹中，回流资金次要为环球、亚洲除日本、环球除美国和专注于中国市场的基金，它们恰好也是在一季度因为核心市场表示微弱等身分而流出中国的主力。

　　往前看，该券商估计中国10年期国债在稳汇率和银行净息差等束缚下或将保持在2.3%阁下财经热门ppt。10年期美债方面，假定从当前4.4%回落至4.0%，测算对应加权无风险利率回落0.2ppt无望对港股估值修复起到约2-3%支持财经热门ppt。但今朝做出这一判定大概过于悲观。

　　假定感情修复可以使风险溢价进一步降落至2023年头市场高点时的程度(6.2%)，对应估值约5-6%的修复空间但几率较低，究竟结果比拟2022年末当前政策与感情催化剂均较弱。假如经由过程实践利率测算风险溢价，在当前海内通胀低迷的状况下，这一目标曾经处于2021年头市场高点以来的最低程度。因而不管从名义或实践利率方面来看，港股市场风险溢价进一步下行的空间大概都曾经有限。

　　分离前文在宏观情况中的阐发，团体市场走势头绪的枢纽和设置标的目的都和“杠杆”和信誉周期有关。中金公司发明，当市场因“全局加杠杆”而走出指数级行情时，顺周期板块常常能受益于团体活动性改进播种更多涨幅；反之，若市场因“去杠杆”而单边下跌时，防备型板块多是更好的设置挑选。而当市场因“部分加杠杆”而区间震动时，固然团体向上空间受限，但“做构造”常常能获得不错的收益。

　　指出，部门资金再设置动员感情修复，但估值仍处汗青低位。进一步拆解年头以来的市场表示，特别是4月下旬以来的快速反弹动能次要来自于部门资金再设置动员的感情修复和风险溢价回落，但无风险利率与红利方面变革相对有限。

　　总结而言，中金以为下半年港股市场无风险利率与风险溢价回失间或都相对有限，难以对市场估值大幅修复供给支持。悲观假定下若风险溢价修复至2023年头市场高点程度无望对估值供给约5-6%的支持，若美债利率下行至4.0%则无望支持估值进一步修复2-3%。

　　其次是无风险利率短时间腾挪空间有限。假定10年美债利率降至4%的中枢，10年中债保持2.3%稳定，无望支持市场至21000点阁下。